Entorno

Dinero. Nuevas y viejas vías de financiación para las empresas de moda

Christian De Angelis

10 oct 2014 - 10:00

Dinero

 

 

Algo está cambiando en la forma en que las empresas españolas del sector de la moda acceden a los recursos con los que financian su crecimiento. No podía ser de otra manera tras la mayor crisis financiera mundial de los últimos setenta años y porque, con una incipiente recuperación del consumo, las fuentes de dinero vuelven a aparecer en un horizonte en el que, hasta ahora, muchos sólo veían un árido desierto.

 

Menos peso de los bancos a favor de las fuentes alternativas de financiación. Esta parece ser la tendencia que tomará la financiación empresarial durante los próximos años y para la que las empresas deben estar más preparadas que nunca. Ya no es tan fácil como ir al banco y pedir dinero. Al menos, no es lo recomendable.

 

Desde el punto de vista financiero, las empresas españolas de moda adolecen, por lo general, de los mismos déficits que se detectan en el conjunto de los sectores económicos. Pero, al mismo tiempo, las particularidades propias de las empresas situadas en los diferentes escalones de la cadena de valor de la moda afectan de forma trascendental a su relación con el dinero: alta generación de caja en las empresas que apuestan por el retail, grandes inversiones a largo plazo para las industriales o tensiones de tesorería para aquellas marcas que no tienen integrada su distribución y que dependen del cumplimiento de los plazos de pago de sus clientes o franquiciados en España u otros países.

 

¿Están bien financiadas las empresas españolas de moda? ¿Qué alternativas se abren con el nuevo entorno económico? ¿Qué las hace atractivas para los inversores y qué les repele?

 

 

 

DEPENDENCIA DE LA BANCA 

En el sector de la moda en España, según Borja Oria, director de retail y consumo de Arcano Corporate, “no hay un problema de financiación generalizado, aunque se puede mejorar”. Entre las carencias, destaca, según el ejecutivo, la alta dependencia del sector bancario, con un mal mix entre el crédito a corto y el crédito a largo plazo. “Nos tenemos que actualizar, seguir la tendencia de otros países e ir hacia financiación alternativa a la bancaria”, agrega.

 

Según datos de Arcano, la financiación corporativa en España representa actualmente un 73% del Producto Interior Bruto (PIB); un 65% del PIB es vía financiación bancaria y un 8% vía mercado de capitales. En otros países del entorno europeo la proporción es más o menos igual entre las dos fuentes de financiación, mientras que en Estados Unidos el 90% de los fondos provienen de fuentes alternativas a los bancos. Una de las razones de esta situación es que en España, a pesar del ajuste en la red de oficinas de los últimos años, los bancos cuentan con una capilaridad mucho mayor que en otros países del entorno internacional. “Las empresas sienten en España mucha cercanía a la banca, que además ha sido muy eficiente, es decir, que ha ofrecido financiación a buen precio”, señala Vicente Bosque, socio de One to One Corporate Finance. Todo ello, agrega, ha generado un efecto de “exclusión” ante otros mecanismos.

 

Pero la banca ha resultado un aliado insuficiente para empresas que, con otras herramientas para su financiación, hubieran podido sobrevivir a la crisis económica. Para muchas, el empeoramiento de sus márgenes por la caída de las ventas ha supuesto de forma automática la cancelación de pólizas de crédito de unas entidades que han endurecido sus criterios de solvencia para combatir una mora que se disparaba: sin poder tirar de los números rojos en la cuenta corriente y sin crédito de unos proveedores temerosos por los posibles impagos, simplemente no pudieron seguir operando.

 

Ejemplos hay prácticamente tantos como concursos de acreedores registrados por los juzgados mercantiles españoles. Uno de los más destacados es, sin duda, el de Blanco, cuya entrada en los juzgados se convirtió en la mayor crisis de la distribución de moda en España. Una alta dependencia del mercado español hizo que la contracción en el consumo interno redujera de forma significativa su facturación, empeorando unos márgenes especialmente castigados, además, por las altas rentas de sus locales recién estrenados. En consecuencia, los bancos cerraron el grifo, Blanco no pudo hacer frente a la compra de mercancías y se ahogó financieramente a toda velocidad.

 

“Pocas empresas habían financiado a largo plazo y las compañías tenían poca deuda, pero peligrosa”, comenta Bosque.

 

Según datos de One to One, hasta 2007 el 85% de la empresas de retail tenía ratios de apalancamiento inferiores a tres veces ebitda (beneficio bruto de explotación), pero la crisis ha reducido la tasa de empresas con este bajo nivel de deuda.

 

La relación óptima entre deuda y beneficio de explotación depende de muchos más factores. “No todas las empresas de moda son iguales y el ratio de deuda depende mucho de la inversión realizada en tiendas, en negocio, etcétera”, explica Javier Vello, socio de PwC. “No es tan importante el ebitda que tienes como su recurrencia”, recuerda.

 

Igual que Oria y Bosque, Vello señala que, a menudo, los instrumentos financieros utilizados por las empresas españolas de moda  no son los adecuados: “financiar a corto la inversión para una expansión no es una buena idea”, comenta.

 

 

 

 

SECTOR DE PYMES

Otra debilidad de las empresas del sector es la baja dimensión que, salvo excepciones, predomina en el mapa empresarial de la moda española. Según datos de Hoovers recogidos por L Capital, España es el país de Europa con más empresas de moda, pero también es el que menos grandes grupos tiene: en el mercado español existen 6.842 compañías de moda, accesorios y calzado, de las cuales siete son grandes operadores y sesenta son grupos de tamaño medio, con una facturación entre 25 millones y 500 millones de euros anuales. Las 6.776 empresas restantes son compañías de pequeño tamaño, con una facturación por debajo de los 25 millones de euros al año. La distribución de empresas de moda por tamaño difiere de la que se produce, por ejemplo, en Francia,  con catorce grandes compañías sobre un total de 4.275 empresas.

 

“Hay un momento -reflexiona Vello- en que el crecimiento te lleva a dar un salto cuantitativo en la inversión, como hacer un almacén nuevo, expandirte... Si lo haces sin tener el negocio bien preparado financieramente la inversión te puede estrangular el negocio; pero no hacerlo también puede ser un riesgo”.

 

 

 

FINANCIACIÓN ENTRE EMPRESAS

La financiación entre empresas también es clave en el sector, que precisamente no brilla por la escrupulosidad en los pagos. Según datos de Crédito y Caución, especializada en seguros de crédito, relativos al primer trimestre de 2014, el periodo medio de cobro entre empresas del sector textil es de 95 días, “de los más altos del panorama empresarial español”. Crédito y Caución, presente de forma directa en cincuenta mercados, publica periódicamente el llamado Cuadro 500, una tabla que, con un símil meteorológico, evalúa el riesgo de impagos de diferentes sectores económicos en más de treinta países. Más que en ningún otro sector, las lluvias y las tormentas sobrevuelan al textil.

 

“Dado que el tejido industrial textil español está principalmente formado por pymes -destacan fuentes de la entidad-, la implantación de nuevas estrategias está limitada por la falta de dimensión empresarial, lo que dificulta del proceso de reorientación de las empresas para generar mayor valor añadido y hace que el posicionamiento en mercados exteriores sea insuficiente por la dificultad de acceso a nuevos canales de distribución”.

 

 

DEL BANCO AL PROVEEDOR 

¿Cómo es el proceso normal de expansión de una empresa de moda desde el punto de vista financiero y cómo afecta en ello la dimensión que alcanza? En los casos más felices, los balances y el buen nombre de una empresa progresan en este sentido: capital propio y financiación bancaria con avales personales sostienen la actividad en la fase inicial de desarrollo, y recursos propios y crédito de los proveedores toman el relevo después.

 

Para la producción, por ejemplo, una empresa pequeña de reciente creación acostumbra a pagar con recursos crediticios debidamente avalados con garantías personales al menos el 40% de la producción inicial de una colección. Si todo funciona, el resto se cubre con el fondo de maniobra que generan las propias ventas. Hasta que se crean programas de confirming, que pueden tardar hasta dos años desde el inicio de una actividad, se utilizan las líneas de crédito con proveedores en el extranjero. Más tarde, el propio compromiso de pago del cliente sirve como garantía: es decir, el proveedor pasa a ser el financiador de la marca de moda, tomando el relevo al banco que, en la fase inicial, presta el dinero.

 

A esta financiación de circulante se suman, en una empresa que apuesta por el control de su canal de ventas, otros gastos a largo plazo, entre los que destacan las inversiones en la apertura de tiendas o las instalaciones logísticas. Si la dimensión es pequeña, el aval bancario solicitado por la propiedad de un local conlleva la pignoración de una parte de los fondos, que pueden ir desde seis meses hasta varias anualidades del alquiler. Cuando la dimensión de la empresa crece con una estructura saneada, la pignoración del aval, es decir, la inmovilización del dinero comprometido con el propietario de un local, suele desaparecer. “El gran salto -explica el responsable financiero de una empresa española del sector de tamaño mediano- se produjo cuando la propia compañía pasó a servir como aval para el banco, lo que ocurrió cuando llegamos a completar una red de aproximadamente quince tiendas”.

 

Con una estructura de retail, una empresa paga a plazo, pero cobra al contado. Con esta generación de caja, las necesidades de financiación son bajas respecto, por ejemplo, a una empresa industrial, que requiere de una alta inversión inicial con un plazo prolongado de amortización.

 

Pero el esquema de distribución a través de tiendas propias no está generalizado en el sector, donde el canal multimarca copa todavía el 20% de la cuota de mercado. Para muchas empresas, esta tasa puede llegar al 100%. En estos casos, los pagarés son el instrumento más utilizado entre marcas y distribuidores, con plazos que pueden alargarse meses. Por este motivo, la caja de estas compañías no se rellena de forma continua, si no que va a trompicones, con un esquema de financiación notablemente más débil.

 

 

 

 

DINERO PARA CRECER 

¡Rápido, más rápido! La velocidad es un rasgo propio de un sector en el que el tiempo es un factor determinante en muchas facetas del negocio, y no sólo en la renovación de las colecciones y la reposición de productos. El crecimiento acelerado de muchas empresas de distribución de moda hace que, en determinados momentos, la generación de márgenes de la propia actividad no sea suficiente para soportar el proceso de expansión que permite la demanda. ¿Por qué pararse si hay una oportunidad para que el negocio crezca más y más rápido?

 

Acelerar la expansión es uno de los principales motivos por los que las empresas del sector recurren a la financiación a largo plazo. Sólo este año, dos de los cuatro mayores grupos de gran distribución de moda de España han recurrido a fondos externos para acelerar su crecimiento. Mango, por ejemplo, ha suscrito un crédito sindicado con diez bancos por 300 millones de euros para reordenar su pasivo y financiar su expansión en un momento de fuerte diversificación. Por su parte, Desigual ha dado entrada al fondo francés Eurazeo con una aportación de 285 millones de euros, que se destinarán a acelerar el desarrollo de la red de tiendas y a construir un nuevo centro logístico.

 

Un caso paradigmático de crecimiento contrarreloj es el de la empresa catalana Comdipunt, con sus cadenas Shana y Double Agent. En 2012, dos años después del lanzamiento de Shana, la compañía se alió con el grupo mexicano SIM para crear la sociedad Shana Shop España, participada al 50% por SIM (propiedad del empresario Federico Fernández) y por Comdipunt, para abrir tiendas propias de más de 700 metros cuadrados de superficie en España.

 

Más allá de los nuevos créditos, las ampliaciones de capital y la suscripción de alianzas para crecer, otras operaciones evidencian el momento de ebullición que se está produciendo en la financiación empresarial de las compañías del sector de la moda: acuerdos de refinanciación, emisión de bonos y compraventas están a la orden del día en el sector.

 

El Corte Inglés, por ejemplo, ha refinanciado su deuda a través de un préstamo sindicado con 27 entidades financieras, un importe de 4.909 millones de euros y un vencimiento a ocho años, mientras que Adolfo Domínguez ha recibido el visto bueno de sus accionistas para emitir bonos u obligaciones convertibles en acciones para contar con una capacidad de respuesta “ágil y suficiente” ante la necesidad de financiación.

 

En el mundo industrial, Dogi ha pasado a manos de un grupo inversor, Sherpa Capital, tras una compleja operación que ha supuesto su regreso al parqué tras cinco años excluida de bolsa. Por su parte, Camargo Correa, principal accionista de Tavex, ha decidido lanzar una opa para excluir la compañía de bolsa ante las dificultades de conseguir financiación en el mercado de valores.

 

 

 

 

ALTERNATIVAS 

Pero pocas empresas tienen la dimensión de los gigantes españoles de la moda ni cotizan en el mercado continuo de la bolsa, donde las empresas del sector pueden contarse con los dedos de una mano. ¿Qué alternativas hay para los demás?

 

Una es el Mercado Alternativo de Renta Fija (Marf), que permite emitir bonos de deuda a empresas que, hasta ahora, por su dimensión, no podían acceder a este tipo de financiación alternativa. Empresas con un ebitda a partir de 10 millones de euros pueden emitir ahora bonos en el Marf, que cuenta con importantes ventajas respecto a la deuda bancaria. “A diferencia de la deuda bancaria, en el Marf se suelen hacer estructuras de financiación bullet, en las que durante la vida del bono devuelves sólo los intereses y, al final del periodo, el principal”, apunta Borja Oria.

 

Si bien más cara que un crédito convencional, esta estructura de financiación permite a una compañía obtener el pulmón necesario para financiar sus inversiones, además de tiempo para devolver los recursos obtenidos tras un periodo en el que se les ha hecho trabajar.

 

Otra posibilidad es el llamado direct lending, en el que, a diferencia del Marf, la financiación la provee un único fondo especializado. Grupos como Oquendo, HIG, Three Hills o Muzinich-Arcano cuentan con líneas especializadas en estos productos, en los que, a cambio de un interés elevado, se permiten estructuras de financiación con periodos largos, pago bullet del principal y PIK para el interés (el pago de parte del interés se va acumulando y se abona al final del periodo).

 

Otro instrumento lo forman las titulaciones, en los que una compañía puede obtener liquidez a partir de la venta de los derechos de cobro de sus clientes. Un proveedor, por ejemplo, puede ofrecer como garantía los compromisos de pago de su cliente para obtener los recursos que necesita para comprar la mercancía que precisa para cumplir el pedido.

 

Los instrumentos financieros a disposición de las empresas alcanzan importantes cotas de especialización. Un ejemplo es el de compañías como Gordon Brothers, cuyo estreno en España se realizó, precisamente, a través de Blanco, cuando estaba en pleno concurso de acreedores. Ante situaciones críticas de falta de circulante, empresas como esta intervienen como intermediarios entre proveedores y la empresa con problemas, comprando y vendiendo la mercancía y permitiendo que la rueda de actividad siga girando mientras se alcanza una solución de largo plazo.

 

 

 

 

La administración pública puede ser otro importante financiador de las empresas. “Se ha puesto de moda que los sectores deben estar equilibrados en la economía, el Gobierno quiere impulsar la reindustrialización y especialmente el textil”, explica Bosque. En este sentido, destaca la Compañía Española de Financiación del Desarrollo (Cofides), que ofrece préstamos participativos o convertibles en acciones, unos instrumentos que son cuasicapital, al no formar parte del pasivo de una empresa.

 

Bonos, títulos, créditos, préstamos y, por supuesto, capital riesgo. Esta última calificación agrupa, en realidad, todo un conjunto de empresas de inversión que se diferencian y caracterizan por su perfil inversor, el tamaño de empresas con las que operan, el momento que atraviesan (en pleno crecimiento o al borde del abismo), el paquete a controlar (mayoritario o minoritario) y la duración de la inversión.

 

Si business angels identifica a los inversores con apetencia por empresas jóvenes en crecimiento, los grupos distress abogan por las compañías en situaciones complicadas y los fondos de growth (los más comunes), por grupos en expansión. Borja Oria recuerda que también existen fondos especializados por sectores y, concretamente, en el retail, como es el caso de L Capital (propiedad de LVMH), con inversiones en compañías españolas como Pepe Jeans, o Change Capital Partners, ex accionista de Jil Sander, entre otros.

 

Por su diversidad, no es posible determinar la tipología de inversiones apetecibles para el capital riesgo. Algunos quieren sólo minorías, otros sólo mayorías, unos invierten con cash out (es decir, con dinero para los actuales accionistas) y otros sólo con cash in (100% de los recursos para la empresa).

 

¿Qué hoja de servicio tiene el capital riesgo en la moda española? El capital riesgo no es ni mucho menos ajeno a la moda española, si bien algunos expertos comentan que podría haber habido más operaciones. Por un lado, fuentes del sector financiero constatan la “mala suerte” de la llegada de estos operadores al sector por el momento del ciclo económico en que lo hicieron. Grupos como Coronel Tapiocca, Hakei o Cadena Q son prueba de ello: las inversiones realizadas en estas compañías por grupos como Gala Capital o Catalana d’Iniciatives no terminaron bien, mientras que, en el caso de Cortefiel (la mayor operación realizada hasta la fecha por el capital riesgo en la moda española), la permanencia de CVC, Pai y Permira se ha alargado mucho más de lo esperado en un momento inicial. Los éxitos son, tal vez, menos sonados, pero igualmente significativos, como el paso de 3i por Coronel Tapiocca o Pepe Jeans o la inversión de diversos grupos de inversión en BuyVip.

 

Pero la baja penetración de estos fondos en las empresas españolas de moda también se explica, en parte, por la reticencia de muchas compañías a incorporar a este tipo de accionistas en su capital (no es el caso de Privalia, con hasta siete fondos). Fuentes de Permira, accionista del grupo español Cortefiel, además de compañías como Hugo Boss, Dr. Martens y New Look en el ámbito internacional, rechazan que la actividad del capital riesgo en la moda en España haya sido inferior a otros países de nuestro entorno, como Francia, Reino Unido o Alemania, a pesar de “la dificultad en los últimos seis años para encontrar financiación, para planificar planes de negocio (en un contexto de caídas de consumo) y por la negativa de vendedores a vender en un momento coyunturalmente malo”. “Las empresas de moda son generadoras netas de caja, por lo que muchos dueños no necesitan capital para seguir funcionando”, agregan.

 

Hoy, las empresas españolas de moda interesan especialmente a los fondos de inversión por varios motivos, pero especialmente porque se intuye un cambio en el ciclo económico en España y unas “expectativas de mejora en el consumo”, en palabras de Permira. Además de este factor coyuntural y la alta generación de caja que puede tener una empresa de este perfil, Borja Oria subraya como elemento de atractivo de las compañías de moda con presencia en el canal retail que sean propensas a expandirse bien internacionalmente. Además, “ofrecen una visibilidad clara sobre el crecimiento de la compañía: no dependes de terceros”.

 

El potencial de expansión a través del ecommerce y las nuevas tecnologías o el hecho de que, gracias a la existencia de empresas como Inditex, en el sector haya “mucho talento en el management a niveles alto y medio”, apunta Oria, son otros elementos que seducen al capital riesgo.

 

Pero no todo en la moda es positivo para un inversor. Para una empresa que no ha viajado internacionalmente, “la replicabilidad del modelo es una incógnita”, apunta Oria. Además,  existe el factor moda: “no se puede saber si un producto, una colección o una imagen van a ser los acertados; y los aciertos en las colecciones pasadas no garantizan aciertos en las colecciones futuras”, explica “En el retail, cuando aumentan las ventas comparables, todo el incremento de margen bruto se va a beneficio, pero cuando va mal, es un pozo”, subraya el directivo de Arcano Corporate.

 

 

FUTURO 

“Ante la presión sobre los márgenes, se pensaba que habría un proceso de consolidación en el sector español de la moda, pero no se hace por el carácter de sus líderes; por ello, va a haber una consolidación de la mano de los financieros”, vaticina Vicente Bosque. “No hay suficientes economías de escala y se pueden juntar estructuras de compras”, agrega.

 

Para Vello, la situación es idónea para el matrimonio entre las empresas y los inversores. “Hay empresas escalables con buen recorrido y buenas expectativas, que van a estar en el punto de mira de los inversores internacionales”, anuncia.

 

Tous o Pepe Jeans son sólo dos gigantes de la moda española que en los últimos meses han empezado a buscar, activamente, opciones de financiación, que pueden pasar por la salida a bolsa o la entrada de socios. El dinero llama a la puerta de la moda española y nadie duda de que las salidas a bolsa y las compraventas van a ser una constante de los próximos años en el sector.