‘Show me the money’: los mercados de deuda, una vía segura bajo la lupa de las agencias de ‘rating’

Business angels, Marf, bonos, bolsa o venture capital eran hasta hace muy poco palabras casi desconocidas en las compañías españolas de moda. Pero la etapa de dependencia casi total del sector bancario comienza a quedar atrás, y las posibilidades alternativas para captar recursos son cada vez más frecuentes en el sector, que encadena un récord de operaciones corporativas en apenas un lustro. Modaes.es realiza, a lo largo de una serie de reportajes, una radiografía de las fuentes de financiación al alcance del sector: desde el confirming hasta el asset based learning.

El bono, un aliado que pide tamaño y marca. En los últimos años, compañías españolas de moda como El Corte Inglés y Grupo Cortefiel han recurrido a los mercados de deuda para obtener los recursos necesarios para impulsar sus planes estratégicos. Al contrario que la bolsa, una operación one-off (efecto de un solo golpe), las emisiones de bonos proporcionan una financiación más recurrente y estable, aunque los requisitos para acceder son numerosos.

“Hay muchas compañías que tienen el tamaño, nombre y la calidad crediticia para acceder a la financiación en los mercados de deuda, pero aún están por hacerlo”, afirma Wafi Saleh, socio de la división debt capital markets en PKF Attest, empresa de servicios profesionales en varias disciplinas, como la auditoría y la consultoría financiera fiscal y legal, entre otros. El experto señala que muchos grupos no han utilizado esta vía porque no han requerido diversificar sus fuentes de financiación y, por lo general, la bancaria ha sido en muchos casos suficiente, o bien porque no poseen el conocimiento o los recursos e infraestructuras necesarias para convertirse en emisores recurrentes en los mercados de capitales y sacarle el máximo provecho a una financiación mayorista eficiente.

PKF Attest, asesor registrado en el Mercado Alternativo de Renta Fija (Marf), apoyó a El Corte Inglés en el desarrollo de la emisión de pagarés de 300 millones de euros que realizó en 2015. La operación se llevó a cabo tras haber renegociado la deuda con la banca y el cierre de dos emisiones de bonos, una por 600 millones de euros y la otra por 100 millones de euros más.

En España, empresas como El Corte Inglés o Grupo Cortefiel han recurrido a los mercados de deuda para financiarse

Para poder acceder a esta vía de financiación, una compañía debe tener un buen perfil crediticio y estar idealmente cotizada, aunque como demuestra el caso de El Corte Inglés, este último no es un requisito imprescindible. “Pese a no estar en bolsa ni tener rating público, El Corte Inglés posee un buen perfil crediticio, gran tamaño y un reconocimiento de marca tan grande en el país que le permite tener muchos inversores y con amplias líneas de crédito”, señala Saleh.

Este modelo de financiación presenta varias ventajas frente a otras vías como el mercado de valores o el private equity. En primer lugar, las emisiones de deuda ofrecen una diversificación de las fuentes de financiación y son una herramienta muy competitiva en coste. En paralelo, los pagarés o bonos son complementarios a otras vías dentro del funding mix de una empresa como puede ser la bancaria.

Las emisiones de bonos permiten diversificar las fuentes de financiación, las divisas y la presencia geográfica de los inversores

Los programas de papel comercial son instrumentos de financiación de corto plazo recurrente muy eficiente pero requiere tener un tamaño mínimo, no inferior a 25 millones de euros en todo caso.   

Dado el entorno actual  de los tipos de interés negativos y la abundancia de liquidez, los inversores están más abiertos a mirar compañías con menor rating y mayor riesgo para obtener mayores rentabilidades.

“Si en un ejercicio los resultados van algo mal, tampoco es el fin; si no hay ninguna razón de gran peso que deteriore mucho el valor de la compañía, eso sólo se reflejará en el coste de la deuda”, afirma Saleh.

Los mayores interesados en la compra de bonos suelen ser inversores institucionales, que buscan una gran seguridad en el retorno de sus inversiones y que no requieren obtener rentabilidad en el corto plazo, al contrario que el private equity.

Wafi Saleh (PKF Attest): “Muchas compañías tienen el tamaño, nombre y calidad crediticia para acceder a los mercados de deuda, pero aún están por hacerlo”

Aunque tienen una naturaleza similar, bonos y pagarés son instrumentos financieros con pequeñas diferencias. Mientras que los primeros suelen tener plazos de vencimiento más largos y suelen pertenecer todos a series selladas, los pagarés se realizan sobre una base individual y provienen de compañías que no pueden obtener préstamos de los bancos. Debido a este último factor, los pagarés se asocian a un mayor riesgo, por lo que los inversores esperan obtener un mayor retorno.

Mientras que en el caso de El Corte Inglés la emisión de pagarés sirvió para optimizar los costes de financiación del circulante y contribuir al desarrollo de una base inversora de renta fija, Grupo Cortefiel recurrió a los bonos por otros motivos. El pasado septiembre, la compañía madrileña realizó dos emisiones, una a tipo fijo y otra a tipo variable, por valor de 300 millones de euros cada una. 

La operación se llevó a cabo a través de Masaria Investments, el vehículo inversor creado por los fondos CVC y Pai, que desde el pasado julio controlan el 100% de la empresa. En el caso de Grupo Cortefiel, la emisión de deuda servió a CVC y Pai para reestructurar la deuda del grupo y dar gas al plan estratégico de la compañía a cinco años, tras desembolsar 400 millones de euros por el 33% del capital que ostentaba Permira, anterior accionista del grupo.

Para acudir a los mercados de deuda, el sector en el que opera una compañía no influye, pero sí la calidad crediticia

Al contrario que otras vías de financiación como el private equity, el sector en el que opera una empresa (moda, gran consumo, etcétera) no ejerce ninguna influencia en su mayor o menor idoneidad para acudir a los mercados de deuda. La calidad crediticia es el factor determinante.

Las agencias de calificación crediticia o rating como Moody’s o Standard&Poor’s, en su labor como evaluadoras del riesgo de crédito de una compañía o producto financiero, decantan en muchos casos la balanza de los inversores a la hora de decidir si invierten o no en una empresa.

“El papel de las agencias de calificación es muy importante, pero no es un factor fundamental para el éxito de un programa de papel comercial; hay compañías sin rating explícito, pero con buena calidad crediticia, gran tamaño y un reconocimiento de marca que les permite tener programas de papel comercial éxitosos”, explica Saleh. “Acciona, con un programa de papel comercial de 750 millones de euros y un saldo vivo circa de €350 millones es un buen ejemplo de ello; en todo caso muchos inversores realizan además sus propios análisis internos para calibrar riesgos”, añade.